Chat with us, powered by LiveChat

Kilka uwag o interesie spółki publicznej

0

Pojęcie interesu spółki kapitałowej lekko okrzepło w ostatnich latach i wydaje się, że nie wzbudza już takich emocji, jak jeszcze kilka lat temu. Zapewne za sprawą ostatnich orzeczeń Sądu Najwyższego[1], w których to Sąd w sposób jednoznaczny opowiedział się za poglądem, że interes spółki nie jest niczym innym, jak wypadkową interesów wszystkich wspólników (akcjonariuszy) spółki, a zatem stanowi kompromis pomiędzy sprzecznymi interesami większości i mniejszości wspólników (akcjonariuszy) przy jednoczesnym uwzględnieniu wspólnego celu zawartego w statucie (art. 3 k.s.h.). Stanowisko Sądu Najwyższego zostało następnie zaaprobowane przez większość przedstawicieli doktryny. Tym samym, odrzucono obecną od lat w polskiej doktrynie (a także dawniejszym piśmiennictwie zagranicznym) teorię samodzielnego interesu spółki, oderwanego od interesów samych akcjonariuszy spółki. Pokłosiem tamtego stanowiska była szeroko uznawana teorii odrębnej osobowości prawnej spółki. Skoro jednak spółka handlowa jest tworem sztucznym, wykreowanym wyłącznie dzięki woli założycieli spółki, który może zostać w każdym momencie rozwiązany decyzją wspólników (akcjonariuszy), to nie jest możliwym przypisanie jej własnego interesu.

Rozszyfrowanie pojęcia interesu spółki pozostaje istotne dla określenia dyrektyw działania menedżerów spółki. Należy wskazać, że co do zasady istnieje obowiązek działania w interesie spółki przez jej funkcjonariuszy, a wynika on ze specyfiki łączącego  ich ze spółką stosunku korporacyjnego, opierającego się na obowiązku należytej staranności, lojalności oraz zaufaniu do osoby funkcjonariusza. W doktrynie podkreśla się, że należyta staranność to dokonywanie czynności przez funkcjonariuszy spółki w oparciu o wszelkie niezbędne informacje, w dobrej wierze i w interesie spółki, zaś nakaz lojalności polega na obowiązku wstrzymania się od podjęcia działań sprzecznych w interesem spółki[2].

Czy jednak, pojmowanie interesu spółki, wyznaczone ostatnimi orzeczeniami Sądu Najwyższego będzie aktualne dla każdej spółki handlowej, w tym spółki, której akcje są notowane na Giełdzie Papierów Wartościowych? Skład akcjonariatu tzw. spółek publicznych może ulegać zmianie każdego dnia, a jego petryfikacja następuje głównie w celu odbycia walnego zgromadzenia spółki (por. art. 406¹ k.s.h. oraz art. 406³ k.s.h.). Specyfiką polskich realiów gospodarczych, również w obrocie giełdowym jest funkcjonowanie spółek posiadających większościowego, strategicznego akcjonariusza. Wyznaczenie interesu takiego akcjonariusza nie stanowi większego problemu, gdyż może on być w sposób klarowny formułowany w głosowaniach na walnych zgromadzeniach, czy wydawanych strategiach (zwykle występujących w grupach spółek). Członkowie zarządu spółki publicznej doskonale zdają sobie sprawę, jakie działania spółki będą realizować interes akcjonariusza strategicznego. Nie wydaje się, żeby było to jednak tak proste do określenia w wypadku akcjonariatu mniejszościowego, których skład może być bardzo zmienny[3]. A zatem, czy tacy akcjonariusze „krótkotrwali” powinni w ogóle wyznaczać interes spółki, czy też ich interes nie powinien zostać w pewien sposób zobiektywizowany, a jego realizacją nie powinien zająć się zarząd spółki?

W zagranicznym piśmiennictwie[4] poddaje się niekiedy pod wątpliwość możliwość wyznaczenia interesu spółki, mając na uwadze interes akcjonariuszy mniejszościowych, nabywających akcje w obrocie regulowanym, w szczególności przy użyciu systemu high frequency trading[5]. Przy dokonaniu zakupu akcji przy użyciu zautomatyzowanego systemu handlu wysokich częstotliwości, wielu nabywców nie kieruje się chęcią wejścia w posiadanie akcji danej spółki, uczestniczenia w spółce i pozyskania dywidendy, a ich jedynym celem jest dokonanie transakcji kupna i sprzedaży akcji z zyskiem. Niekiedy określa się takie podmioty jako „uczestników” spółki, a nie akcjonariuszy.

Z praktycznego punktu widzenia wydaje się, że ewentualne problematyczne ujęcie pozycji akcjonariusza „krótkotrwałego” traci na znaczeniu z uwagi na silną pozycję stałego akcjonariusza strategicznego w spółce. Skoro – idąc tokiem rozumowania Sądu Najwyższego – interesem spółki jest wypadkowa interesów wszystkich akcjonariuszy, to w największym stopniu interes ten będzie kreowany przez akcjonariusza większościowego, a więc możliwym będzie ustalenie treści interesu spółki. Z drugiej jednak strony taki zabieg przeczy innemu stanowisku Trybunału Konstytucyjnego wyrażonemu w orzeczeniu dotyczącym badania konstytucyjności instytucji squeeze out (sygn. P 25/02), w którym TK wskazał, że interes spółki nie może być utożsamiany z interesem wspólnika większościowego.

Mając na uwadze powyższe, na potrzeby spółki publicznej o zmiennym akcjonariacie, wymagane byłoby podjęcie próby redefiniowania treści interesu spółki.

Z jednej strony można sięgnąć, do odrzuconej wprawdzie koncepcji oderwania interesu spółki od interesu akcjonariuszy. Taki interes spółki powinien zostać zobiektywizowany. Na czoło współczesnego funkcjonowania spółek kapitałowych – w szczególności spółek giełdowych wysuwa się dążenie do zachowania rentowności spółki, tak aby przynosiła ona zyski i była prawidłowo i efektywnie zarządzana.  Z kolei mniejszościowi akcjonariusze (stali) są głównie zainteresowani uzyskaniem dywidendy, a nie zatrzymaniem zysku w spółce i przeznaczeniem na inwestycje o długoletniej stopie zwrotu. Wspólnym jednak mianownikiem dla wszystkich grup akcjonariuszy jest zapewnienie spółce stabilnej sytuacji rynkowej, pozwalającej na czerpanie zysków ze spółki (czy to w perspektywie długoterminowej czy krótkoterminowej). W konsekwencji można postulować, że treść interesu spółki powinna przede wszystkim odwoływać się do pojęcia właściwie zarządzanej spółki, przynoszącej zyski. Taki zabieg nie wydaje się jednak słuszny, przede wszystkim z uwagi na to, że nie każda spółka kapitałowa stworzona jest w celu osiągnięcia zysku oraz nie można w sposób sztywny określić treści interesu spółki, gdyż ten – w razie zaistnienia konfliktu pomiędzy akcjonariuszami spółki – musi być na nowo wyznaczony.

Z drugiej strony, możliwym rozwiązaniem – zgodnym z ustaloną linią orzeczniczą i poglądami doktryny – byłoby wprowadzenie dyrektywy, zgodnie z którą  w procesie wypełniania treścią pojęcia interesu spółki publicznej brane pod uwagę byłoby przede wszystkim pojęcie spółki efektywnie zarządzanej i przynoszącej zyski. Nie można zaprzeczyć, że cel taki przyświeca zwykle wszystkim akcjonariuszom. Również inwestorzy giełdowi, nawet jeśli ich inwestycje w akcje spółek giełdowych realizowane są przy użyciu algorytmów, kierują się zwykle rentownością spółki, gdyż ta w dużym stopniu przyczynia się do powodzenia dokonywanych przez nich transakcji giełdowych.

(zdjęcie pochodzi z serwisu www.raumrot.com)


[1] Wyrok SN z dnia 22 października 2009 r., sygn. akt III CZP 63/09, Wyrok SN z dnia 5 listopada 2009 r., sygn. akt I CSK 158/09 oraz Trybunał Konstytucyjny, por. orzeczenie sygn. akt P 25/02, OTK-A 2006 Nr 6 poz. 65.

[2] A. Opalski, Rada nadzorcza w spółce akcyjnej, Warszawa 2006, s. 136 – 137.

[3] Należy jednak zwrócić uwagę, że wiele spółek publicznych decyduje się na emisję akcji o różnym uprzywilejowaniu głosowym, np. akcje serii A pozostają w rękach założycieli spółki, a akcje serii B emitowane są bez uprzywilejowania głosowego i to one są przedmiotem transakcji na rynku regulowanym. W ten sposób założyciele spółki nadal posiadają decydujący głos w spółce i wyznaczają strategię spółki. System takie wykorzystywany jest przede wszystkim przez spółki (tzw. dual-class companies) notowane na rynku amerykańskim, takie jak Google, Groupon czy Facebook.

[4] A. F. Verdam, The Obligation of Dutch Company Directors to Be Guided by ‘the Interests of the Company’ Compared to the Concept of ‘Enlightened Shareholders Value’ in the English Companies Act, European Company Law 11, no. 3 (2014): 157–164.

[5] Handel wysokich częstotliwości, stosowany głównie do instrumentów pochodnych, polegający na nabywaniu i sprzedaży instrumentów przy użyciu algorytmów, w sposób zautomatyzowany. System ten stosowany jest głównie na giełdach zachodnich. W Polsce dotychczasowych system WARSET zastąpiono w 2013 UTP (Universal Trading Platform) zakupiony od NYSE Technologies. Szerzej: http://www.gpw.pl/faq

Share.

About Author

Katarzyna Reszczyk jest doktorem nauk prawnych, adwokatem i członkiem Okręgowej Rady Adwokackiej w Warszawie oraz associate w polsko-niemieckiej kancelarii prawniczej z siedzibą w Warszawie. Katarzyna Reszczyk posiada wieloletnie doświadczenie zawodowe w obsłudze spółek kapitałowych i osobowych, od 2006 roku zdobywała doświadczenie w kancelarii świadczącego usługi doradztwa prawnego w zakresie bieżącej obsługi prawnej spółek, restrukturyzacji spółek i grup spółek oraz fuzji i przejęć. W ramach swojej działalności zawodowej uczestniczyła w wielu transakcjach M&A, postępowaniach z zakresu sporów korporacyjnych przygotowywała opinie prawne z zakresu prawa spółek i prawa cywilnego. Aktualnie zajmuje się doradztwem korporacyjnym, doradztwem w sporach sądowych oraz projektach infrastrukturalnych. W roku 2017 roku obroniła na Wydziale Prawa i Administracji Uniwersytetu Warszawskiego doktorat pt. "Prowadzenie spraw spółki akcyjnej przez zarząd" przygotowany pod kierunkiem prof. dr hab. Adama Opalskiego. W roku 2010 ukończyła z wyróżnieniem studia prawnicze na Wydziale Prawa i Administracji UW, pracę magisterską pod tytułem „Interes spółki kapitałowej na tle porównawczym” obroniła pod kierunkiem prof. dr hab. Adama Opalskiego. W tym samym roku ukończyła także kurs Szkoły Prawa Niemieckiego, współtworzony przez Wydział Prawa i Administracji Uniwersytetu Warszawskiego oraz Uniwersytet w Bonn. W roku 2012 była stypendystką na Wydziale Prawa Uniwersytetu w Kolonii oraz uczestniczyła w projekcie dotyczącym zarządzania wiedzą kadry kierowniczej w spółce RheinEnergie AG z siedzibą w Kolonii, organizowanym przy współpracy z Uniwersytetem w Kolonii. Ukończyła studia doktoranckie Katerze Międzynarodowego Prawa Prywatnego i Handlowego WPiA UW i prowadziła zajęcia dydaktyczne z prawa prywatnego międzynarodowego. Autorka licznych publikacji z prawa spółek i prawa prywatnego międzynarodowego.

Leave A Reply

Filtr antyspamowy *